万万没想到，按摩器具竟然有超百亿的市场。

从2000年开始，倍轻松做出头部、眼部、颈部等多种便携按摩产品，并以“古法中医+现代科技”为卖点，在需求增长的势头中开了150多家直营店，营收过亿。去年12月，倍轻松首发上会获通过，如无意外，其将在未来登陆科创板，成为“智能便携按摩器第一股”。

在倍轻松的官网，倍轻松董事长马学军称公司使命是“做对人类健康有影响力的事”，愿景颇为宏大。只看概念的话，倍健康同时踩中了健康和科技两个风口，属于当前资本市场热捧的对象。

但这可能只是概念。

倍轻松的主要产品

尽管倍轻松冲刺的是科创板，但其“底色”更多是传统的消费品企业。根据招股书，倍轻松主要经营自有品牌“breo”与“倍轻松”系列产品，同时也为其他企业提供ODM定制产品。前一项业务为倍轻松贡献了超过90%的营业收入，其中眼部、颈部、头部及头皮四大类智能便携按摩器是撑起这块业务的主力。

在“卖按摩器”这件事上，倍轻松采用委托加工为主、自主生产为辅的“轻资产”模式生产产品，并通过直销、经销渠道把货卖给C端。这是个相对简单的商业模型，但倍轻松经营中存在的问题却一点也不少。

倍轻松产品生产以委托加工为主，图源：招股书

一、增长放缓

从大面上看，倍轻松的增长瓶颈逐渐显露。营收方面，2017年-2019年倍轻松的营业收入分别为3.57亿元、5.08亿元、6.94亿元，增速为42.3%和36.6%，放缓趋势明显；扣非净利润则分别为1969.65万元、4343.01万元、5219.93万元，净利率明显低于60%左右的毛利率。

2020年上半年，倍轻松的营收为3.3亿元，扣非净利润为789.74万元，净利率下滑明显。只看2020年上半年的话，疫情是倍轻松利润压力的主要来源。

倍轻松的销售模式以线下直销为主（2017年-2019年及2020年上半年，来自线下直营店的收入占公司合并收入的比例分别为26.38%、29.89%、30.71%和16.37%），由于线下店租、人力成本等固定支出的存在，疫情对倍轻松利润的冲击可想而知。

和许多原本倚重线下的公司一样，倍轻松纾解压力的方式是进一步走向线上。按照理想状态，随着疫情防控取得成效，线上拓展逐渐走通，“渡劫”成功的企业应该获得更强的生命力，但倍轻松并不适用于“杀不死我的使我更强大”剧本，因为疫情只是其面对的诸多问题之一。

二、科技成分存疑，销售费用高企

尽管倍轻松的自我定位是“高新技术企业”，但其技术研发投入远不及在销售方面的投入，这让其看上去更像是一个营销驱动型公司，而不是靠技术实力形成竞争壁垒。

在财务投入上，2017年-2019年倍轻松的研发费用分别为1866.14万元、2557.8万元、4065.67万元，研发费用率分别为5.22%、5.04%、5.86%，三年研发费用合计不足亿元。

相较之下，倍轻松在同期的销售费用分别为1.29亿元、1.83亿元、2.87亿元，合计5.99亿元，7倍于研发支出，且销售费用率呈现出了明显增长趋势。

在人员构成上，截止2020年6月末，倍轻松的832名员工中七成为销售人员，研发人员仅有70名。令外界感到费解的是，倍轻松的“核心技术人员”最高学历是本科，其中马学军本人的学历仅为职高。根据招股书中的简历信息，马学军此前的职业经历集中在销售领域，未有技术研发方面的经验，这让倍轻松的技术能力很难有充分说服力。

倍轻松的核心技术人员

科技“浓度”不足导致的问题是产品门槛较低，拥有供应链资源的企业也能做出类似的产品（小米有品、京东京造等均已入局便携按摩器领域）。当竞争日趋激烈，企业的突围方式只能是加大营销投入，但花钱越多、开拓的渠道越多，倍轻松的周转压力也会更大。

三、存货周转趋缓、坏账压力难解

存货周转是判断一个消费品企业经营效率的重要指标。如何快速把仓库里的产品变成现金，考验着产品的市场竞争力和企业对供需平衡的精准把握，而倍轻松在这方面的表现不算好看。

2017年-2019年以及2020年上半年，倍轻松存货账面价值分别为4700.84万元、7379.7万元、1.03亿元和1.04亿元，占报告期期末资产总额的比例近30%；其存货周转率为3.7、3.41、2.94和1.28，呈现逐年降低趋势。这些堆积的存货不仅影响着倍轻松的变现能力，也带来了相当大的减值风险。

根据招股书，在报告期各期，存货跌价给倍轻松造成了34万元、255万元、180万元和203万元的损失。与此同时，应收帐款的增加又进一步对倍轻松的现金周转造成压力。

2017年-2019年以及2020年上半年，倍轻松的应收账款余额分别为3566.09万元、5476.00万元、8529.87 万元和5340.78万元，占当期营收的比例为9.98%、10.78%、12.29%和16.2%，体量明显增加。对此，倍轻松的说法是“销售规模持续扩大所致”，这样的解释显然缺乏说服力。

营收增长放缓，应收帐款的占比却在增加，此消彼长反映的是：倍轻松的业绩增长在一定程度上是赊销的结果。虽然赊销能扩大产品销路，但也会影响现金周转，同时埋下了坏账的风险。

事实上，倍轻松的坏账问题一直都没能解决。2018年，倍轻松的坏账损失为632.79万元，同比大增199.86%；2019年，根据新金融工具准则，倍轻松将坏账损失列为“信用减值损失”，该年信用减值损失为255.42万元，风险依然难以忽视。

总结来看，倍轻松如今面对着这样的局面：产品未形成强大壁垒，业绩增长更多依靠加码销售能力、出让议价权来实现，但存货和坏账造成的风险也会随之上升。当有供应链资源，同时“自带流量”的企业入局便捷按摩器领域，倍轻松未来的增长压力只增不减。IPO募资究竟是为倍轻松换来“第二增长曲线”，还是只是缓兵之计，一切都有待倍轻松给出答案。

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